에스에프에이 주가, 연결 자본의 40%는 다른 주주 것이다

에스에프에이 주가는 2026년 8월 21일(금) 23,700원에 마감했다. 나는 이 숫자로 이 회사의 PBR을 적으려다 세 번 다시 계산했다. 나눌 자본을 무엇으로 잡느냐에 따라 답이 계속 달라졌기 때문이다.

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에스에프에이 주가 하나로 PBR이 세 개 나왔다

시가총액부터 세웠다. 23,700원 × 발행주식 35,907,173주 = 8,509억 9,999만 원, 반올림해 8,510억 원이다(역산). 이 값을 무엇으로 나누느냐가 문제였다.

정확히는 0.5461배 · 0.7613배 · 0.9112배다. 가장 큰 값이 가장 작은 값의 1.67배다. 같은 날, 같은 종가, 같은 회사인데 그렇다. 이 회사를 두고 “PBR 0.7배대의 자산주”라고 적는 글과 “PBR 0.9배로 장부가에 붙어 있다”라고 적는 글이 동시에 성립한다.

셋 중 어느 것도 틀리지 않았다

연결 자기자본으로 나눈 0.55배는 이 기업집단 전체의 순자산 대비 값이다. 지배주주지분으로 나눈 0.91배는 내가 코스닥에서 이 종목을 사면 실제로 내 앞으로 오는 순자산 대비 값이다. 두 값의 차이 전부가 비지배지분 6,244.82억 원이다. 남의 회사 순자산이 이 회사 연결 재무제표에 얹혀 있는 것이고, 그건 회계가 틀린 게 아니고 규칙대로 그렇게 되는 것이다. 같은 구조를 풀무원에서 자기자본의 48%가 지배주주 밖에 있던 때에도 한 번 적었다. 업종은 전혀 다른데 분모가 어긋나는 방식은 같았다.

키움 화면의 0.76배는 셋 중 내가 재현하지 못한 하나다. BPS 31,132원에 발행주식 35,907,173주를 곱하면 1조 1,178.62억 원인데, 이 값은 연결 자기자본(1조 5,583.78억)도 지배주주지분(9,338.95억)도 아니다. 반대로 지배주주지분을 BPS로 나누면 2,999만 8천 주 남짓이 나오는데 발행주식수도 자기주식을 뺀 유통주식수도 아니다. 그래서 나는 이 편에서 0.76배를 판정에 쓰지 않았다. 표에는 화면에 그렇게 떠 있다는 사실만 적어 두었다.

에스에프에이 주가가 올라앉은 자본의 40%는 다른 주주 것이다

네 해 사이 22.42%에서 40.07%로

비지배지분 비율을 연도별로 세워 봤다. 전부 DART 연결재무제표 원값에서 내가 나눈 값이다.

2022년 말과 2023년 말 사이에 비지배지분이 3,167.29억에서 5,843.75억으로 늘었다. 같은 기간 지배주주지분은 10,960.81억에서 10,334.07억으로 줄었다. 연결 자기자본 총계는 늘었는데 내 앞으로 오는 부분은 줄어든 해다. 총계만 보는 사람과 지배주주 항목을 보는 사람이 그 해에 정반대 결론을 냈을 것이다.

이 증가가 무엇 때문인지는 확정하지 못했다. 시점상 2023년 6월에 씨아이에스의 최대주주로 올라섰다는 보도가 있다(데일리인베스트, 2026년 5월 22일(금)). 다만 그 지분율이 30.1%인지 33.2%인지가 출처마다 갈리고, 사업보고서 원문의 연결 범위 주석을 열어 보지 못했다. 그래서 나는 “2023년에 비지배지분이 크게 늘었다”는 사실만 적고, 원인은 적지 않았다.

자기주식 21.73%가 그 위에 겹친다

여기에 자기주식이 한 겹 더 얹힌다. 2025년 9월 30일 분기보고서 기준 자기주식이 발행주식총수의 21.73%다. 발행주식 35,907,173주에 곱하면 약 780만 주, 이를 빼면 시장에 남는 주식은 약 2,810만 주다(역산). 여기서 최대주주와 국민연금 지분까지 빼면 실제로 손바뀜하는 비중은 34.2%까지 좁아진다고 증권사 자료가 적었다.

2024년 12월 6일부터 2026년 2월 13일(금)까지 자기주식 취득 신탁계약 체결·해지·취득상황보고가 열 건 넘게 이어졌다. 그런데 같은 기간 소각 결정 공시는 한 건도 찾지 못했다. 사들여서 회사 안에 두었을 뿐 없앤 적은 없다는 뜻이다. 개별 신탁 금액은 원문을 열지 못해 확인하지 못했다.

두 해 연속으로 지배와 비지배의 부호가 엇갈렸다

2024년, 연결은 321억 손실이고 지배주주는 726억 손실이었다

자본만 갈리는 게 아니다. 손익도 갈린다. 아래는 DART 연결 순이익과 지배주주 순이익, 그리고 둘의 차이인 비지배주주 귀속분이다. 세 번째 열은 앞의 두 값을 뺀 역산이다.

2024년 줄이 이 표에서 가장 이상하다. 연결 순손실은 321.18억인데 지배주주 순손실은 726.10억이다. 지배주주 손실이 연결 손실보다 404.92억 크다. 그 해 비지배주주는 404.92억을 벌었다. 같은 회사, 같은 해, 두 주주 집단의 부호가 반대였다. 연결 손실만 보고 “300억쯤 잃었구나” 하고 넘어간 사람은 실제 자기 앞으로 온 손실의 44%만 본 것이다(726.10 대비 321.18은 44.23%, 역산).

2025년에는 부호가 반대로 갈렸고, 2026년 상반기에 그 엇갈림이 끊겼다

2025년은 부호가 반대로 갈렸다. 연결 순이익 521.02억보다 지배주주 순이익 551.01억이 29.99억 더 크다. 자회사에서 난 손실이 비지배주주에게도 배분돼 연결 총계를 깎았기 때문이다. 두 해 연속으로 지배와 비지배의 부호가 서로 반대였다는 뜻이고, 이건 우연한 배열이 아니고 지분 40%짜리 손실 자회사가 연결에 붙어 있을 때 자연스럽게 나오는 모습이다.

다만 2026년 상반기에 그 엇갈림이 끊겼다. 연결 437.76억, 지배 386.40억, 비지배 +51.36억으로 부호가 같아졌다. 내가 두 해짜리 규칙처럼 적을 뻔한 것이 반년 만에 성립을 멈춘 것이다. 이걸 빼놓고 쓰면 이 글은 데이터를 고른 글이 된다.

그 40%가 어디에 있는가

지분 55.2%짜리 상장 자회사, 3년 연속 영업적자

비지배지분의 큰 덩어리는 코스닥 상장사인 SFA반도체(036540)에 있다. 삼성증권 자료와 국내 매체가 지분율을 55.2%로 적었다(데일리인베스트, 2026년 5월 22일(금)). 과반이므로 연결에 들어오고, 나머지 44.8%가 비지배지분으로 남는다.

문제는 이 자회사의 손익이다. 시세·재무 집계 서비스 기준으로 SFA반도체는 2023년 영업손실 167억, 2024년 31억, 2025년 196억으로 3년 연속 영업적자다(알파스퀘어, 2026년 8월 21일(금) 조회). 2026년 들어서도 1분기 영업손실 약 62억, 2분기 약 62억이다. 이 손실의 44.8%는 비지배주주가 가져가고 55.2%만 지배주주 항목에 찍힌다.

자회사 지분가치가 모회사 시가총액의 59%라는 계산

SFA반도체 시가총액은 2026년 8월 21일(금) 기준 9,143억 원이다. 여기에 55.2%를 곱하면 5,046.94억 원이 나온다(역산). 에스에프에이 자체 시가총액 8,510억 원의 59.31%다(역산). 상장 자회사 지분 하나가 모회사 시가총액의 6할 가까이를 설명한다는 뜻이다.

삼성증권 장정훈은 2026년 5월 18일(월) 자료에서 자회사 지분가치 합계가 모회사 시가총액을 넘는다고 적었다(삼성증권, 2026년 5월 18일(월)). 당시 SFA반도체 지분가치를 7,823억으로 계산했는데, 그 뒤 SFA반도체 주가가 빠지면서 같은 셈이 오늘은 5,046.94억이 된다. 같은 논리가 석 달 만에 2,776억을 잃은 것이다. 저평가 논거가 자회사 주가에 얹혀 있으면 자회사 주가와 함께 움직인다.

에스에프에이 주가 아래의 손익계산서 네 해

매출이 가장 컸던 해가 유일한 적자 해다. 2024년 매출 20,453.61억은 네 해 중 최고인데 영업이익은 −484.00억이다. 그리고 이듬해 매출이 16,309.50억으로 20.26% 줄었는데 영업이익은 858.60억 흑자로 돌아섰다. 매출과 이익이 반대로 움직인 두 해가 연달아 있었다는 뜻이다.

회사가 낸 2023년 연간 실적 자료는 그 해 영업이익을 876억으로 적었고, DART 연결재무제표 원값은 854.75억이다. 21억 남짓 갈린다. 나는 표 전체를 DART 원값으로 통일했고, 이 편에서는 회사 자료 값을 쓰지 않았다.

여섯 분기 단일분기로 보면

2025년 4분기 영업이익률 2.28%가 여섯 분기 중 바닥이고, 2026년 2분기 7.25%가 꼭대기다. 2025년 1분기 7.29%가 살짝 더 높으니 정확히는 두 번째다. 2026년 1분기에서 2분기로 오면서 영업이익률이 4.28%에서 7.25%로 2.97%포인트 올랐다. 다만 여섯 개 점 사이에는 변화가 다섯 번 있고, 그중 올라간 것이 세 번, 내려간 것이 두 번이다. 반등이 이어졌다고 말하기엔 아직 한 분기짜리다.

2026년 2분기 매출 4,000.07억과 영업이익 289.91억은 국내 매체가 보도한 4,000억·290억과 맞는다(ZDNet Korea, 2026년 8월 13일(목)). 상반기 누계로는 매출 7,611.53억에 영업이익 444.40억, 영업이익률 5.84%다(디지털데일리, 2026년 8월 13일(목)).

에스에프에이 주가를 열기 전에 내가 고친 습관 하나

자본총계. 종목을 열면 나는 그 줄을 먼저 본다. 시가총액을 자본총계로 나눠 장부가 대비 어디쯤인지 감을 잡고 다음으로 넘어가는 게 오래된 순서였다. 이 회사에서 그 순서가 처음으로 나를 틀린 데로 데려갔다. 1조 5,583.78억으로 나누면 0.55배가 나오는데, 그 자본의 40.07%는 내가 이 종목을 사도 내 앞으로 오지 않는다.

비지배 비중이 5% 안쪽인 회사에서는 이 습관이 문제가 되지 않는다. 그래서 몇 년을 그냥 썼다. 이 회사처럼 40%가 넘어가면 그때부터는 자본총계가 아니라 지배주주지분을 봐야 하고, 그 두 값의 차이가 판정을 1.67배 흔든다. 앞으로 종목을 열면 자본총계 옆의 비지배지분부터 확인하기로 했다. 늦게 고친 습관이다. 화면에 뜬 배수가 실제와 어긋난 경우는 이것 말고도 있었는데, SKC에서는 화면의 PBR 3.14배가 증자 전 회사의 값이었다. 그쪽은 분모의 시점이 어긋난 것이고 이쪽은 분모의 주인이 다른 것이라, 확인해야 할 자리는 같지 않다.

에스에프에이 주가를 같은 업종 장비사 옆에 놓으면

2025년에 매출이 반토막 난 장비사 셋

이번 편의 국내 피어 기준은 “2025년에 디스플레이·이차전지 장비 매출이 크게 꺾인 코스닥·코스피 상장사”다. 전부 12월 말 기준 연결 수치이고, 주가와 배수는 2026년 8월 21일(금) 종가 기준이다.

이 표에서 내가 읽은 건 순위가 아니다. 같은 해에 셋 다 매출이 꺾였는데 이익 부호는 하나만 플러스였다는 것이다. 그리고 PBR은 0.26배에서 5.31배까지 스무 배 넘게 벌어져 있다. 매출 감소라는 같은 사건 위에서 시장이 셋을 전혀 다르게 값 매기고 있다는 뜻이고, 나는 그 차이를 설명할 근거를 이 표만으로는 만들지 못했다.

원익IPS를 이 표에 넣지 않은 이유

처음에는 원익IPS(240810)를 넣었다. 2025년 매출 9,098억에 영업이익률 8.11%, PBR 5.41배로 세 회사와 다른 그림이 나온다. 다만 원익IPS는 반도체 전공정 장비 비중이 커서 디스플레이·이차전지 발주 흐름과 같은 축에서 움직인다고 보기 어려웠다. 표에서 뺀 이유를 적는 편이 넣고 설명하는 것보다 정직하다고 봤다. 뺐다는 사실 자체가 내 표가 무엇을 고른 표인지를 드러낸다.

에스에프에이 주가와 시장·업종의 1년

시장에는 근소하게 앞섰고 업종에는 졌다

2025년 8월 21일부터 2026년 8월 21일(금)까지 244거래일을 기준으로, 이 종목은 +6.52%다. 같은 기간 코스닥은 +3.18%, 기계 업종(자기 제외 동일가중, 96종목)은 +21.96%다. 시장 대비 +3.34%포인트로 근소하게 앞섰고, 업종 대비 −15.45%포인트로 졌다. 항등식으로 갈라 보면 업종이 밀어 준 부분이 +18.78%포인트, 종목 자체가 깎아먹은 부분이 −15.45%포인트다. 둘을 더하면 +3.34%포인트로 시장 대비 값과 맞는다.

업종 안 순위는 96종목 중 37위(상위 38.5%)이고 중앙값은 −4.47%다. 59종목을 이겼다. 베타는 0.986, 상관계수는 0.798이다. 업종 중앙값은 마이너스인데 업종 평균은 +21.96%라는 건, 소수의 종목이 업종 수익률을 끌어올렸다는 뜻이다. 이 회사는 그 소수에 들지 못했다.

종가 기준으로 얼마나 내려왔는지도 적어 둔다. 1년 고점은 2026년 2월 26일(목) 35,650원, 저점은 2026년 7월 30일(목) 17,930원이다. 고점에서 저점까지 49.71% 내려갔고, 8월 21일(금) 23,700원은 고점의 66.48%, 저점 대비로는 +32.18% 올라온 값이다(전부 역산).

지난 20거래일만 따로 움직였다

20거래일 창을 따로 보면 이 종목이 +12.06%인데 업종은 +0.93%, 시장은 +1.48%다. 격차가 +11.12%포인트다. 업종도 시장도 거의 움직이지 않는 동안 이 종목만 올랐다는 뜻이다.

이 움직임을 설명한 기사를 찾지 못했다. 시점이 겹치는 사건은 세 개 있다. 8월 12일(수) 반기보고서 접수와 분기배당 결정, 8월 13일(목) 2분기 실적 보도, 8월 17일(월) 반도체 전공정 물류 턴키 확대 보도다. 겹친다는 것과 원인이라는 것은 다르므로, 나는 이 셋 중 어느 것도 상승의 이유로 적지 않는다. 날짜만 나란히 적어 둔다.

증권사가 적어 둔 숫자와 그 숫자의 나이

실명으로 확인한 커버리지는 두 곳이다. 삼성증권 장정훈은 2026년 5월 18일(월) 자료에 3만 7,000원을 적어 뒀고, BNK투자증권 이민희는 4만 원을 써 냈다(데일리인베스트, 2026년 5월 22일(금)). 둘 다 사실 인용이고 내가 채택한 값이 아니다.

내가 눈여겨본 것은 값이 아니고 그 값이 만들어진 날짜다. 같은 애널리스트가 2026년 2월 13일(금) 자료에서 2026년 영업이익을 1,544억으로 봤다가, 5월 18일(월) 자료에서 1,101억으로 낮췄다. 석 달 만에 28.69% 깎였다(역산). 그런데 제시값은 3만 7,000원에서 움직이지 않았다. 이익 추정이 3할 가까이 내려갔는데 밸류가 움직이지 않았다면, 그 밸류를 지탱한 건 이익이 아니고 배수다.

그리고 두 자료 모두 5월 것이다. 2분기 실적은 8월 12일(수)에 나왔다. 실적을 반영한 갱신 자료를 나는 찾지 못했다. 커버리지가 두 곳뿐이고 그 둘이 석 달 묵어 있는 상태에서, 나는 이 숫자들을 판정 근거로 쓰지 않았다.

에스에프에이 주가에 대한 내 판정과 그 판정이 깨지는 곳

관망. 나는 이 종목을 사지 않았다

시가총액 8,510억이면 코스닥·코스피를 통틀어 상위 100위 밖이다. 내 기본값은 관망이고 이번에도 바꾸지 않았다. 미보유이고 주문도 넣지 않았다.

다만 관망의 이유가 평소와 다르다. 보통은 배수가 비싸거나 실적이 안 보여서 물러선다. 이번에는 이 회사를 무엇으로 나눌지가 하나로 정해지지 않아서 물러섰다. PBR 0.55배로 보면 싸고 0.91배로 보면 장부가 근처다. 그 차이를 만드는 6,244.82억은 내가 사도 내 앞으로 오지 않는 자본이고, 그 자본이 앉아 있는 자회사는 3년 연속 영업적자다. 자산 대비 싸다는 논거와 그 자산의 40%가 남의 것이라는 사실이 같은 표에 있다.

이 회사에는 손익계산서와 별개로 수주라는 계정이 하나 더 있다. 상반기 매출이 줄어드는 동안 신규수주는 늘었고, 잔고 구성도 옛 사업에서 다른 쪽으로 옮겨가는 중이다. 다만 그 수주 숫자들은 공시 원문이 아니라 분기 설명회와 언론 브리핑으로만 밖에 나온다. 검증 경로가 한 단계 얕아서 이번 편의 판정 근거로는 넣지 않았다. 자본이 누구 것인지를 먼저 정리하는 편이 순서라고 봤다.

한 가지 더 적어 둔다. 2025년 12월 29일에 13년 만에 대표이사가 바뀌었다(디일렉, 2025년 12월 29일). 자본 구조를 손대는 결정은 대개 새 경영진의 첫해에 나온다. 나는 이걸 근거로 쓰지 않았고, 지켜볼 항목으로만 적어 둔다.

참고로 7대 지표 체크리스트로는 5개 통과, 71점이다. 영업이익률 5.27%와 PER 15.45배가 걸렸고 ROE 6.1%도 미달이다. 이 점수는 자기자본을 어느 쪽으로 잡느냐를 구분하지 않으므로, 이번 편에서는 판정에 넣지 않고 참고로만 적었다.

내가 틀렸다고 인정할 사건

이 글은 “연결 숫자와 지배주주 숫자가 다르다”는 한 가지 위에 서 있다. 그러니 그 차이를 만드는 구조가 없어지면 이 글도 함께 없어진다.

회사가 SFA반도체 지분을 더 사들여 비지배 비중을 의미 있게 줄이면, 내가 이 편에서 나눈 세 개의 자본은 하나로 수렴하고 여기 적은 1.67배도 사라진다. 그때 이 글은 틀린 글이 되는 게 아니라 더 이상 존재하지 않는 회사에 대한 기록이 된다. 그 경우 내가 다시 세워야 할 것은 판정이 아니라 이 글 전체다.

이 글이 약한 곳 아홉 군데

1. 가장 아픈 것. 나는 비지배지분 40.07%를 “내 것이 아닌 자본”으로 불렀다. 그런데 그 자본이 만드는 이익과 손실은 지배주주 항목에도 55.2%씩 흘러들어온다. 자본은 40%가 남의 것이지만 손익은 그렇게 깔끔하게 갈리지 않는다. 이 글의 프레임이 자본 쪽에서만 선명하다는 걸 밝혀 둔다.
2. 비지배 비율이 2023년에 크게 오른 원인을 확정하지 못했다. 씨아이에스 최대주주 등극 시점과 겹치지만 연결 범위 주석을 열지 못했고, 그 지분율도 30.1%와 33.2%로 갈린다.
3. 자기주식 21.73%는 2025년 9월 30일 기준 티어3 집계다. 그 뒤 신탁 취득이 더 있었으므로 오늘 값은 다를 수 있다.
4. SFA반도체 실적은 시세·재무 집계 서비스 값이고 원문을 대조하지 못했다.
5. 키움 화면 PBR 0.76배를 재현하지 못한 채로 표에 실었다. 재현 못 한 값을 표에 남긴 건 독자에게 불친절할 수 있다.
6. 수주 5,079억·잔고 9,875억·구성 67.72%는 전부 언론 보도 경유다. 공시 원문으로 확인하지 못했다.
7. 증권사 자료를 원문으로 읽은 것은 삼성증권 한 곳이고, BNK투자증권 값은 2차 기사 경유다.
8. 이 회사는 전방이 디스플레이·이차전지·물류로 세 갈래인데, 이 글은 자본 구조에 집중하느라 세 전방의 발주 흐름을 각각 따로 검증하지 않았다.
9. 2026년 4월 1일(수) 기업가치제고계획 자율공시 원문을 열지 못했다. 자기주식 소각 계획이 있다면 거기 있을 텐데, 그걸 못 본 채로 “소각한 적이 없다”고 적었다.

에스에프에이 주가를 두고 자주 나오는 질문

비지배지분이 크면 무조건 나쁜 것인가

아니다. 상장 자회사 지분 절반을 넘겨 들고 있으면 자연스럽게 생기는 숫자다. 문제가 되는 건 비율 자체가 아니고, 그 비율을 모르고 연결 자본으로 배수를 계산할 때다. 이 회사에서는 그 착오가 PBR을 1.67배 흔든다.

2025년에 지배주주 순이익이 연결보다 큰 게 오류는 아닌가

오류가 아니다. 자회사가 손실을 내면 그 손실 중 비지배 귀속분이 연결 총계를 깎는다. 그래서 연결 521.02억보다 지배 551.01억이 커진다. 두 값이 같은 회사의 다른 층을 가리키는 것뿐이다.

배당수익률 4.01%는 믿을 만한가

산식은 맞다. 2025 사업연도 주당배당금 950원을 8월 21일(금) 종가 23,700원으로 나누면 4.0084%다. 다만 배당 이력은 2022년 870원, 2023년 280원, 2024년 270원, 2025년 950원으로 크게 오르내렸다. 한 해 값으로 배당 성격을 판정하기 어려운 이력이라는 점은 함께 봐야 한다. 배당성향 61.93%도 주당배당금을 주당순이익 1,533.98원으로 나눈 값이라, 이익이 흔들리면 함께 흔들린다.

다음에 무엇을 보면 되는가

2026년 3분기 보고서다. 법정 제출기한이 2026년 11월 15일(일)이라 실제 접수는 11월 16일(월) 이후가 된다. 잠정 실적이 2~3주 빠르므로 실질 판정은 10월 하순이다. 그때 볼 것은 세 줄이다. 비지배지분 비율이 40% 근처를 지키는지, 지배주주 순이익과 연결 순이익의 부호가 다시 갈리는지, 수주잔고에서 로봇·인공지능 물류 비중이 어디로 가는지.

나는 이 회사를 앞으로도 볼 생각이다. 다만 다음에 열 때는 시가총액을 자본총계로 나누는 것부터 하지 않으려 한다. 이 종목이 나한테 가르쳐 준 게 그거다.