루닛 실적: 매출과 영업손실이 같던 해를 지나 개선

내가 이 회사에서 처음 읽은 것은 손익계산서가 아니라 주식 수였다. 순서가 뒤집힌 것처럼 보이겠지만, 2026년의 루닛을 볼 때는 그 순서가 맞다. 주식 수가 반년 사이에 두 배가 넘게 늘어난 회사에서는 주가도 시가총액도 주당 지표도 전부 다른 자로 잰 값이 되기 때문이다. 자를 먼저 맞추지 않고 손익부터 보면, 나는 내가 보고 있는 개선이 진짜인지 착시인지 구별할 수단을 잃는다.

2026년 9월 3일(목) 종가는 8,560원이었다. 시가총액이 6,374억 원이라 내 1차 필터인 규모에서 이미 걸러진다. 그래도 이 반년치 숫자는 오래 들여다볼 값어치가 있었다. 적자 기업의 손실이 줄어드는 장면을 이렇게 깨끗한 형태로 보여 주는 회사가 드물기 때문이다.

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루닛 주가를 보기 전에 나는 주식 수부터 셌다

한 회사의 주식 수가 화면마다 4,437주씩 다르다

지표 데이터베이스는 발행주식총수를 74,462,617주로 들고 있고, 위즈리포트와 알파스퀘어는 둘 다 74,458,180주로 적는다. 차이는 4,437주다. 시가총액으로 환산하면 3,798만 원 남짓이라 배수 판단에는 영향이 없지만, 나는 이런 불일치를 그냥 지나치지 않는다. 어느 쪽이 정본인지 모른 채 계산을 시작하면 뒤에 나올 모든 역산이 그 위에 얹히기 때문이다.

재미있는 것은 지표 데이터베이스의 유통주식수 필드가 74,458,000주라는 점이다. 위즈리포트가 발행주식총수라고 적은 값과 180주 차이다. 한 서버 안에서 발행주식총수와 유통주식수가 사실상 같은 값을 들고 있고, 그 값이 다른 화면의 발행주식총수와 거의 겹친다. 최대주주와 임원 지분이 실제로 있는 회사에서 유통주식수가 발행주식총수와 같을 수는 없으니, 이 필드는 채워진 것이 아니라 복사된 것으로 보인다.

네 번 나눠 보고서야 주식 수가 닫혔다

공시와 보도로 확인한 사실은 두 가지다. 하나는 신주 7,906,816주를 발행한 주주배정 후 실권주 일반공모 유상증자이고, 다른 하나는 1주당 1주를 배정한 무상증자다. 무상증자 신주배정기준일은 2026년 5월 6일(수), 신주 상장은 5월 26일(화)이었다. 이 둘을 현재 주식 수에서 거꾸로 풀면 이렇게 닫힌다.

마지막 줄이 이 검산의 마무리다. 디지털타임스가 2026년 2월 2일(월) 보도한 배정비율은 구주 1주당 0.27주였는데, 내가 역산한 증자 전 주식 수 29,322,274주에 그 비율을 곱하면 7,917,014주가 나온다. 실제 발행분과 0.13% 차이인데, 이 정도 차이는 단수주 처리와 자기주식 제외에서 나오는 통상 범위다. 액면가로도 한 번 더 맞았다. 자본금 372억 원을 74,462,617주로 나누면 주당 499.58원이고, 이 회사 액면가는 500원이다.

여기까지 하고 나서야 나는 손익계산서를 폈다. 주식 수가 닫히지 않았다면 그 아래 숫자를 읽을 자격이 없다고 생각한다.

내가 미뤄 온 계산 하나

주식 수를 나는 나중에 볼 것으로 미뤄 왔다. 사업이 좋으면 희석은 따라오는 비용이고, 사업이 나쁘면 희석을 봐도 어차피 판단이 같다고 정리해 뒀기 때문이다. 그 정리는 흑자 회사에서는 대체로 틀리지 않았다. 문제는 적자 회사다.

적자 회사에서 주식 수는 비용이 아니라 연료다. 영업이 현금을 못 만드는 동안 회사를 굴리는 것이 주식 발행이고, 그래서 주식 수의 증가 속도가 곧 그 회사가 시간을 사는 속도다. 이걸 나중에 볼 것으로 미뤄 두면, 손실이 줄어드는 장면을 볼 때 그 개선이 영업에서 왔는지 발행에서 왔는지를 구분할 도구가 없다. 이 회사를 뜯어보면서 나는 그 순서를 바꿨다. 적자 회사에서는 주식 수가 먼저다.

매출 831억과 영업손실 831억, 차이는 0.25억이었다

두 줄을 나란히 놓았을 때

2025년 사업보고서(접수번호 20260323001574)의 연결 손익계산서 두 줄은 이렇다. 매출액 83,129백만 원, 영업손실 83,104백만 원. 단위를 억으로 바꾸면 831.29억과 831.04억이고, 차이는 25백만 원, 즉 0.25억 원이다. 매출의 0.030%(역산)에 해당한다.

나는 이 두 줄을 처음 봤을 때 옮겨 적다가 실수한 줄 알았다. 알파스퀘어와 인베스팅닷컴 화면에서 원 단위 그대로 다시 확인했다. 매출액 83,129,295,404원, 영업이익 -83,103,910,311원. 두 화면이 같은 값을 들고 있고, 차이는 25,385,093원이다. 실수가 아니었다.

이 우연이 만드는 착시

이 회사의 2025년 영업이익률은 -99.97%다. 지표 데이터베이스는 이 값을 반올림해 -100.0%로 표기하는데, 그 표기가 오히려 사실을 잘 전달한다. 매출로 1,000원을 벌면 영업 단계에서 정확히 1,000원을 잃던 해였다는 뜻이다. 원가와 판관비를 합친 영업비용이 매출의 정확히 두 배였다는 말과 같다.

다만 나는 이 우연에 의미를 얹지 않으려고 애썼다. 매출과 영업손실이 같아지는 데 경영상의 의미는 없다. 두 값이 각자의 이유로 움직이다가 한 해에 스쳐 지나간 것뿐이다. 의미가 있는 것은 그 지점을 어느 방향으로 지나갔느냐인데, 그건 다음 절의 표에서 드러난다.

순손실이 영업손실보다 작았던 이유는 따로 있다

같은 해 순손실은 473.90억으로 영업손실 831.04억보다 357.14억(역산) 작았다. 영업 밖에서 357억이 들어왔다는 뜻이다. 이 회사는 두 줄의 방향이 갈리는 일이 잦다. 2025년 3분기 단독으로는 영업손실 215.55억을 내면서 순이익 181.25억을 냈고, 2025년 1분기 단독으로도 영업손실 206.66억에 순이익 20.27억이었다. 2024년 2분기 단독은 영업손실 199.45억에 순이익 139.71억이다.

참고로 지표 화면이 주는 이자보상배율은 -1.1인데, 2026년 상반기 영업손실 289.63억을 같은 기간 이자성 비용 263.29억으로 나누면 -1.100(역산)이 나와 그대로 재현된다. 계산은 맞지만 분모의 정체가 앞의 이유로 불확실하다.

2024년 5월에 발행한 1,715억 원 규모 전환사채가 이 갈림의 유력한 후보다. 전환권이 파생상품으로 분리 인식되면 주가가 내릴 때 그 부채의 평가액이 줄고, 줄어든 만큼이 이익으로 잡힌다. 다만 나는 반기보고서 주석의 항목별 명세를 확보하지 못했다. 그래서 이 문단은 확인된 사실이 아니라 내가 세운 가설이다. 이 회사의 순손익을 이 글의 축으로 쓰지 않은 이유가 여기 있다. 나는 영업손익과 영업활동현금흐름만 쓴다.

루닛 주가가 반토막 난 날에 아무 일도 없었다

2026년 4월 30일(목)과 5월 4일(월) 사이

일봉을 보면 2026년 4월 30일(목) 종가가 41,450원이고, 그다음 거래일인 5월 4일(월) 종가가 20,800원이다. 5월 1일(금)과 5월 5일(화)에는 봉이 없다. 근로자의 날과 어린이날로 증시가 열리지 않았기 때문이고, 그래서 무상증자 신주배정기준일 5월 6일(수)의 직전 거래일이 5월 4일(월)이 된다. 한 거래일 만에 49.82%(역산)가 빠진 것처럼 보인다. 하지만 그날 이 회사에는 아무 일도 없었다. 1주당 1주 무상증자의 권리락일이었을 뿐이다.

기계적으로 풀면 이렇다. 권리락 기준가는 직전 종가를 배정 후 주식 수로 나눈 값이니 41,450원을 2로 나눈 20,725원(역산)이고, 그날 종가 20,800원은 그 기준가보다 0.36%(역산) 높다. 즉 권리락일에 이 주식은 0.36% 올랐다. 표면의 마이너스 49.82%는 전부 재는 자가 바뀐 몫이다.

그러면 진짜 하락은 얼마인가

권리락일 종가 20,800원에서 2026년 9월 3일(목) 종가 8,560원까지가 이 회사의 실제 하락 구간이다. 58.85%(역산) 내렸다. 넉 달 사이에 벌어진 일이고, 여기에는 기계적인 몫이 한 푼도 섞이지 않았다.

250거래일 최고가는 24,550원인데, 이 값은 2026년 5월 6일(수) 장중 고가다. 즉 무상증자 신주배정기준일 당일이다. 권리락일 종가 20,800원에서 5월 6일(수) 장중 24,550원까지 18.03%(역산) 올랐다가 거기서부터 내려온 셈이다. 다만 그날 종가는 22,300원이었으므로 종가 기준 상승폭은 7.21%(역산)다. 9월 3일 종가는 그 최고가의 34.87%(역산)이고 낙폭은 65.13%(역산)다. 250거래일 최저가 8,350원은 2026년 7월 29일(수) 장중 값이고, 현재가는 그보다 2.51%(역산) 위다.

최근 스무 거래일에서 눈에 걸린 하루

8월 11일(화)에 회사가 상반기 실적을 냈고, 그날 종가는 11,640원이었다. 다음 거래일인 8월 12일(수) 종가는 10,740원으로 7.73%(역산) 빠졌다. 회사가 역대 최대 상반기 실적이라고 밝히면서 영업손실 31% 축소를 함께 낸 다음 날의 반응이다. 나는 이 하루를 이 글에서 가장 오래 들여다봤다.

또 하나는 8월 31일(월)이다. 종가는 9,090원으로 전 거래일과 큰 차이가 없는데 거래량이 1,905,505주였다. 9월 3일(목) 거래량 251,089주와 견주면 일곱 배가 넘는다. 나는 이날 무슨 일이 있었는지 확인하지 못했다. 확인하지 못했다는 사실을 그냥 적어 둔다.

다섯 해의 영업이익률과 루닛 주가가 만난 지점

한 방향으로만 움직인 다섯 계단

단위는 억 원. 전자공시시스템에 제출된 연결재무제표 기준이고, 2026년 상반기는 반기보고서(접수번호 20260811000657)의 누적값이다. 영업이익률은 각 행의 매출과 영업이익으로 내가 직접 나눈 역산값이다.

다섯 계단이 한 방향이다. 365.32에서 168.33으로, 다시 124.91과 99.97을 거쳐 63.28까지 내려왔다. 중간에 한 번도 되돌아가지 않았다. 나는 적자 기업을 볼 때 이 단조성을 꽤 무겁게 본다. 한두 분기의 개선은 일회성 매출이나 비용 이연으로 만들 수 있지만, 네 번 연속으로 같은 방향을 만들려면 구조가 실제로 움직여야 하기 때문이다.

100%라는 선을 넘은 것의 뜻

영업이익률 -100%는 매출과 영업비용이 정확히 1대 2인 지점이다. 그 위쪽에 있는 동안에는 매출을 아무리 늘려도 영업비용이 매출의 두 배를 넘으므로, 매출 성장 자체가 손실을 키운다. 실제로 2024년이 그랬다. 매출이 250.80억에서 541.79억으로 116.0%(역산) 늘었는데 영업손실은 422.17억에서 676.73억으로 60.3%(역산) 함께 늘었다.

2025년에 그 관계가 느슨해졌다. 매출은 53.4%(역산) 늘었고 영업손실은 831.04억으로 22.8%(역산) 늘어, 손실이 매출보다 천천히 커졌다. 그리고 2026년 상반기에는 매출이 23% 늘면서 영업손실이 31% 줄었다. 두 줄이 서로 반대로 움직였다. 여기서 나는 「다섯 해 만에 처음」이라고 쓸 뻔했다.

다만 여기에 「처음」이라는 말을 붙이면 틀린다. 2023년에는 매출이 80.9%(역산) 늘면서 영업손실이 오히려 16.7%(역산) 줄었다. 연간끼리만 세면 손실 절대액의 방향은 2023년 감소, 2024년 증가, 2025년 증가로 한 번 뒤집힌 셈이다. 2026년 상반기의 31% 감소는 전년 동기와의 비교여서 이 줄에 같이 세울 수 없다. 한 방향으로만 움직인 것은 영업손실 금액이 아니라 매출로 나눈 비율이다. 이 구분을 안 하면 나는 다섯 해 표를 실제보다 매끈하게 읽게 된다.

그런데 분기로 내려가면 방향이 뒤집힌다

여기까지가 연간과 반기의 이야기다. 같은 반기를 두 분기로 쪼개면 다른 그림이 나온다.

단위 억 원. 반기보고서의 누적값에서 1분기 누적을 뺀 단독 분기 값이다. 영업이익률은 각 행에서 내가 나눈 역산값이고, 2분기 값 -70.45%는 지표 화면에 따로 표기되지 않는다.

매출은 239.52억에서 218.14억으로 8.93%(역산) 줄었고, 영업손실은 135.94억에서 153.69억으로 13.06%(역산) 늘었다. 영업이익률은 -56.76%에서 -70.45%(역산)로 나빠졌다. 영업에서 빠져나간 현금도 90.85억에서 127.43억으로 40.26%(역산) 늘었다.

즉 상반기 전체가 좋아 보이는 것은 비교 대상이 전년 동기이기 때문이고, 직전 분기와 견주면 2분기가 1분기보다 나빴다. 나는 이 사실을 다섯 계단 표 옆에 반드시 놓아야 한다고 본다. 회사가 발표한 31% 개선은 사실이지만, 그 31%는 2025년 상반기와의 비교이고 2026년 안에서의 추세는 아니다. 계절성일 수도 있고 매출 인식 시점의 문제일 수도 있는데, 나는 분기 단위 부문별 명세를 확보하지 못해 어느 쪽인지 가르지 못했다.

부문별로 쪼개면 무엇이 끌었나

회사가 2026년 8월 11일(화) 낸 자료를 보면 상반기 매출 457억 6,600만 원은 암 검진 부문 428억 3,700만 원과 인공지능 바이오마커 부문 29억 2,900만 원으로 나뉜다. 두 값을 더하면 457.66억으로 총액과 정확히 맞는다. 성장률은 각각 20%와 114%다.

앞의 다섯 계단 표를 주가와 겹쳐 놓으면 이렇게 된다. 영업이익률이 -99.97%였던 2025년을 지나 -63.28%가 된 상반기를 시장이 알게 된 날은 2026년 8월 11일(화)이었고, 그다음 거래일에 주가는 7.73%(역산) 내렸다. 개선을 보고도 안 산 것이다. 나는 위의 분기 표가 그 이유의 일부라고 본다.

지역으로 쪼개면 해외 434억 3,300만 원, 국내 23억 3,300만 원이다. 이것도 더하면 457.66억이다. 해외 비중은 94.90%(역산)인데 회사는 95%로 반올림해 적었다. 북미 암 검진 매출이 30% 늘었다는 것도 회사 발표다. 나는 이 구조를 두 갈래로 읽는다. 하나는 국내 수가 체계에 매출이 묶여 있지 않다는 강점이고, 다른 하나는 환율과 미국 의료 지출 정책에 손익이 통째로 노출돼 있다는 약점이다.

그 개선을 산 돈은 2,115억이고 영업에서 오지 않았다

한 분기에 자본이 2,069억 늘었다

2026년 1분기 말 자본총계는 1,247.41억이었고 2분기 말은 3,316.41억이다. 한 분기에 2,069.00억(역산)이 늘었다. 같은 분기에 이 회사는 235.57억의 순손실을 냈으므로, 손실을 되돌리면 밖에서 들어온 돈은 2,304.57억(역산)이 된다.

부채는 반대로 움직였다. 1분기 말 2,649.10억에서 2분기 말 2,136.29억으로 512.81억(역산) 줄었다. 부채비율은 212.37%에서 64.42%로 떨어졌다. 자산은 3,896.52억에서 5,452.70억으로 1,556.18억(역산) 늘었는데, 자본 증가분과 부채 감소분을 더하면 1,556.19억이 나온다. 100만 원 차이는 공시 원문의 백만 원 단위 반올림에서 생긴다.

2,115억이 어디서 나온 값인지

유상증자 신주는 7,906,816주였고, 디지털투데이가 2026년 3월 17일(화) 보도한 1차 발행가액은 주당 26,750원이었다. 두 값을 곱하면 2,115.07억(역산)이다. 뉴스웨이가 4월 27일(월) 전한 최종 조달액 약 2,115억과 소수점 아래에서 만난다. 구주주 청약률은 104.7%였다.

당초 계획은 2,500억이었다. 디지털타임스가 2월 2일(월) 보도한 최초 발행가액은 주당 31,650원이었고, 같은 주식 수를 곱하면 2,502.51억(역산)이 된다. 즉 발행가액이 31,650원에서 26,750원으로 15.5%(역산) 내려가면서 조달액이 387억가량 줄었다. 발행가액은 청약 직전 주가에 연동되므로, 주가가 내린 만큼 회사가 실제로 받은 돈도 줄었다.

이제 앞의 2,304.57억에서 이 2,115.07억을 빼면 189.50억(역산)이 남는다. 나는 이 남은 금액을 설명하지 못한다. 주식기준보상비용이나 해외 종속기업의 외화환산차이가 후보이지만, 어느 쪽인지 확인할 반기보고서 주석 경로를 이번에는 확보하지 못했다. 2,304억 중 92%가 설명되고 8%가 남았다는 사실만 적어 둔다.

왜 증자를 해야 했나, 그리고 전환가액이 말해 주는 것

비즈한국이 2026년 2월 2일(월) 정리한 바에 따르면 이 회사는 2024년 5월 두 차례에 걸쳐 1,715억 원 규모의 전환사채를 발행했다. 1차 전환가액은 52,846원, 2차는 47,819원이었다. 조기상환청구권 행사 가능일은 각각 2026년 3월 4일(수)과 4월 1일(수)이었다. 유상증자의 목적이 이 조기상환 대응이라는 것이 당시 보도의 요지다.

여기서 내가 직접 계산한 값이 하나 있다. 1차 전환가액 52,846원은 그 뒤의 1대 1 무상증자를 반영하면 주당 26,423원(역산)에 해당한다. 2026년 9월 3일(목) 종가 8,560원의 3.09배(역산)다. 이 격차라면 채권자가 주식으로 바꿀 이유가 없다. 이 전환사채는 사실상 전환 가능성이 사라진 채로 만기와 상환청구만 남은 순수한 차입금이었다. 회사가 주주에게 손을 벌린 이유는 이 한 줄로 충분히 설명된다.

그래서 상반기 개선을 나는 이렇게 읽는다

상반기 영업활동현금흐름은 마이너스 218.28억이었다. 자본적 지출 3.30억을 더하면 잉여현금흐름은 마이너스 221.58억이다. 손실이 31% 줄어든 반년에도 이 회사는 현금을 218억 내보냈다. 그 218억을 대 준 것이 주주가 낸 2,115억이다.

오해가 없도록 적어 둔다. 나는 이것이 나쁜 거래였다고 말하는 것이 아니다. 성장하는 적자 기업이 자본시장에서 시간을 사는 것은 정상적인 자금조달이고, 청약률 104.7%는 기존 주주 다수가 그 거래에 동의했다는 뜻이다. 내가 말하는 것은 읽는 순서다. 영업이익률이 99.97에서 63.28로 내려온 장면을 보면서 그 반년에 2,115억이 들어왔다는 사실을 옆에 놓지 않으면, 나는 개선의 크기를 그대로 회사의 실력으로 착각하게 된다.

적자 기업의 손익 개선을 읽을 때 나는 개선의 크기보다 그 개선을 산 돈이 어디서 왔는지를 먼저 본다. 같은 이유로 회사 밖에서 오간 현금이 손익계산서에 안 잡히던 다른 사례도 나는 같은 자리에 놓고 봤다.

루닛 주가 화면 넷이 서로 다른 PBR을 들고 있다

1.92배부터 8.75배까지

네 화면 모두 2026년 9월 3일(목)에 조회했다. 다만 위즈리포트 행의 기준 종가는 하루 앞선 값인데, 그 문제는 아래에서 따로 다룬다. 마지막 줄은 2026년 6월 30일 자본총계 3,316.41억을 발행주식총수로 나눈 내 계산이다.

같은 회사, 같은 날, 배수가 1.92배부터 8.75배까지 벌어진다. 원인은 하나다. 주당순자산을 어느 시점의 자본으로 계산했느냐다. 지표 데이터베이스와 위즈리포트가 쓰는 2,172원과 2,196원은 2025년 12월 결산 기준 표기다. 그런데 그 뒤 6개월 사이에 자본총계가 1,374.32억에서 3,316.41억으로 141.3%(역산) 늘었다. 증자로 들어온 돈을 아직 안 센 분모로 나눈 배수가 화면에 떠 있는 것이다.

주당순자산 두 값은 재현되지 않았다

나는 두 화면의 주당순자산을 어떻게든 재현해 보려고 했다. 2,172원이 나오려면 자본총계 1,374.32억을 63,274,401주(역산)로 나눠야 하고, 2,196원이 나오려면 62,582,878주(역산)로 나눠야 한다. 이 회사의 주식 수는 증자 전 29,322,274주였고 증자 후 74,458,180주다. 6,200만 주대의 값은 어느 쪽도 아니다.

주당순이익도 마찬가지다. 화면마다 -752원, -760원, -762.9625원, -1,588.3335원이 적혀 있다. 2025년 순손실 473.90억을 각각으로 나누면 함축 주식 수가 63,018,191주, 62,354,842주, 62,112,725주, 29,836,102주(전부 역산)로 나온다. 마지막 값만 증자 전 주식 수에 가깝고 나머지 셋은 어느 실제 주식 수와도 안 맞는다. 그래서 나는 이 화면들의 주당 지표를 이 글의 논지에 쓰지 않았다.

한 화면 안에서 두 시점이 섞인 자리

인베스팅닷컴 화면이 특히 흥미로웠다. 주가순자산배수 1.96배는 내 역산 1.92배와 거의 같아 최신 자본을 반영한 값으로 보인다. 그런데 같은 화면의 52주 최고가는 40,750원으로 적혀 있다. 다른 세 화면은 전부 24,550원이다.

일봉에서 40,750원을 찾아봤더니 2026년 4월 30일(목) 시가였다. 무상증자 권리락 직전 마지막 거래일의 원주가다. 즉 이 화면은 배수는 증자 후 자본으로 계산하면서 52주 구간은 증자 전 원주가로 들고 있다. 주당순이익 -1,588.3335원이 증자 전 주식 수에서 나온 값이라는 앞의 계산과도 방향이 같다. 한 화면 안에서 증자를 반영한 필드와 반영하지 않은 필드가 나란히 놓여 있는 것이다.

위즈리포트에서는 다른 종류의 어긋남이 나왔다. 기준일을 2026년 9월 3일로 적어 놓고 현재가는 8,640원을 들고 있다. 8,640원은 9월 2일(수) 종가다. 인베스팅닷컴이 같은 날 전 거래일 종가를 8,640원으로 적었고, 8,640원에서 8,560원으로의 변화율 -0.93%(역산)도 그 화면 표기와 맞는다. 이 화면은 하루 늦은 값에 오늘 날짜를 붙여 놓았고, 그래서 시가총액 6,433억도 9월 2일 기준값이다.

마지막으로 지표 데이터베이스의 파생값 하나를 버렸다. 250거래일 최고가를 24,550원으로 적어 놓고, 같은 응답의 고가 대비 위치를 35.8%, 낙폭을 -64.2%로 준다. 그런데 8,560원을 24,550원으로 나누면 34.87%이고 낙폭은 65.13%다. 표기된 파생값에서 최고가를 거꾸로 풀면 23,911원(역산)이 나오는데, 이는 같은 응답이 적어 놓은 24,550원과 다르다. 입력값과 파생값이 한 응답 안에서 어긋나 있어서 나는 그 두 파생값을 쓰지 않고 본문 표의 종가로 직접 계산했다. 저가 대비 위치는 재현됐으므로 그 값만 살렸다.

루닛 주가 조건에서 내가 EBITDA를 뺀 이유

회사의 목표가 EBITDA로 적혀 있다

서범석 대표는 2026년 8월 11일(화) 상반기 실적 자료에서 올해 EBITDA 기준 연간 손익분기점 달성 목표를 유지한다고 밝혔다. 상반기 EBITDA 적자는 146억 4,800만 원으로 전년 동기 292억 5,200만 원에서 50%가량 줄었다는 것이 회사 설명이다. 디지털타임스 보도를 보면 이 목표는 원래 2027년이었다가 올해로 앞당겨진 것이고, 근거로 제시된 것은 운영비 20% 감축과 매출 40~50% 성장이다.

그런데 그 숫자를 만드는 주체가 판정 대상이다

EBITDA는 전자공시시스템의 표준 재무제표 양식에 없는 항목이다. 내가 쓰는 지표 데이터베이스의 EBITDA 필드도 이 회사에서 비어 있는데, 이는 결손이 아니라 감가상각비가 주석에만 있어 표준 응답에서 안 나오기 때문이다. 즉 EBITDA는 회사가 스스로 정의하고 스스로 계산해 발표하는 값이다.

나쁘다는 말이 아니다. 상각 부담이 큰 사업에서 EBITDA는 현금 창출력을 보여 주는 합리적인 지표다. 문제는 그 값이 내 가설을 판정하는 자리에 놓일 때 생긴다. 판정 대상인 회사가 판정 자료의 정의권을 함께 쥐고 있으면, 조건이 발화했는지 아닌지를 결정하는 것은 사실이 아니라 정의가 된다. 무엇을 상각으로 볼지, 주식보상비용을 어디에 넣을지, 일회성을 어디까지 조정할지에 따라 같은 반년이 흑자도 되고 적자도 된다.

그래서 이번 글의 폐기 조건에서 EBITDA를 뺐다. 회사가 연말에 EBITDA 흑자를 발표하더라도 내 조건은 발화하지 않는다. 대신 나는 분기보고서와 사업보고서의 연결 재무제표에 그대로 실리는 두 줄만 쓴다. 영업손실과 영업활동현금흐름이다. 이 둘은 표준 양식이 정의를 고정하고, 외부감사와 정정공시 이력이 따라붙는다. 회사가 만들지만 회사가 정의하지는 못한다.

루닛 주가에 반대하는 자리 스물한 개

첫째 묶음, 돈에 관한 것

1. 2024년 5월 발행한 전환사채가 1,715억 원 규모였고, 그 조기상환 대응이 이번 증자의 목적으로 보도됐다. 성장 자금을 위한 조달과 상환을 위한 조달은 성격이 다르다.
2. 당초 2,500억으로 공시된 조달액이 약 2,115억으로 줄었다. 발행가액이 31,650원에서 26,750원으로 내려간 결과다. 회사가 계획한 만큼 받지 못했다.
3. 2026년 상반기에도 영업활동현금흐름은 마이너스 218.28억이었다. 손실이 줄어도 현금은 아직 나간다.
4. 2022년부터 2025년까지 네 해의 영업활동현금흐름 합계는 마이너스 2,103.66억(역산)이다. 이번 증자로 조달한 약 2,115억과 0.5%(역산) 차이다. 네 해 동안 태운 현금을 한 번의 증자로 되채운 셈이다.
5. 박현성 최고재무책임자가 이번이 마지막 증자라고 말했다는 보도가 있다. 나는 그 말을 검증할 자료를 아직 갖고 있지 않다.
6. 유상증자 공시 당일 주가가 약 20% 급락했다는 것이 당시 보도다. 시장의 첫 반응은 우호적이지 않았다.
7. 2025년 이자성 비용이 530.50억으로 그해 매출 831.29억의 63.8%(역산)에 해당하고, 2026년 상반기에도 263.29억이 잡혔다. 다만 이 필드는 순수 이자비용 계정이 없는 회사에서 금융비용 전체로 대체되므로, 전환사채 평가손익이 큰 이 회사에서는 이자만의 값이 아닐 가능성이 높다. 나는 그래서 이 값을 이자비용이라고 단정하지 않는다.

둘째 묶음, 실적과 목표에 관한 것

8. 회사가 말한 2026년 매출 40~50% 성장을 채우려면 하반기 매출이 706.15억에서 789.28억(전부 역산)이어야 한다. 상반기 457.66억의 1.543배에서 1.725배다.
9. 2025년 하반기 매출은 460.52억(역산)이었다. 위 목표는 그 값의 1.533배에서 1.714배를 요구한다.
10. 상반기 매출은 회사 목표 하단으로 계산해도 연간의 39.32%(역산)에 그친다. 하반기 편중이 매우 크다.
11. 매출의 94.90%가 해외에서 나온다. 환율과 미국 의료 지출 정책이 손익에 직접 들어온다.
12. 인공지능 바이오마커 부문 매출은 상반기 29억 2,900만 원으로 전체의 6.4%(역산)다. 성장률 114%는 높지만 절대 규모가 작다.
13. 운영비 20% 감축과 인력 15% 감축이 회사가 밝힌 계획이다. 비용을 줄여 만든 개선은 매출로 만든 개선보다 반복 가능성이 낮다.
14. 2026년 1분기에서 2분기로 오면서 매출은 8.93%(역산) 줄고 영업손실은 13.06%(역산) 늘었다. 상반기 개선은 전년 동기와의 비교이고 2026년 안에서의 추세는 아니다.
15. 2026년 8월 11일(화) 상반기 실적 발표 다음 날 주가가 7.73%(역산) 내렸다. 시장은 이 개선을 그대로 사지 않았다.

셋째 묶음, 자료와 화면에 관한 것

16. 국내 화면 두 곳이 컨센서스를 갖고 있지 않다. 위즈리포트는 최근 3개월 이내 제시된 의견이 없다고 적었고 알파스퀘어에도 추정 실적표가 없다.
17. 인베스팅닷컴 화면에는 애널리스트 1명의 의견만 있고, 그 의견은 매도 쪽이며 12개월 기준값으로 9,000원이 적혀 있다. 나는 이 값을 기록만 하고 채택하지 않는다.
18. 지표 데이터베이스의 예상 주당순이익, 예상 주가수익배수, 동종업계 배수 필드가 전부 비어 있다. 포워드 관점을 화면에서 얻을 수 없다.
19. 주당순자산 두 값이 어느 실제 주식 수로도 재현되지 않았다. 화면 배수를 신뢰할 근거가 없다.
20. 순손실이 영업손실보다 작았던 분기들의 원인을 나는 반기보고서 주석 수준에서 확인하지 못했다. 전환권 평가라는 내 설명은 가설이다.
21. 2026년 8월 31일(월) 거래량이 190만 주를 넘었는데 그 이유를 찾지 못했다. 뉴스로 설명되지 않는 거래량은 언제나 내가 모르는 무엇이다.

스물한 개 중 열다섯은 이 회사에 불리하고, 넷은 자료의 공백이며, 둘은 방향을 정하기 어려운 항목이다. 반대편을 이렇게 길게 적는 이유는 단순하다. 다섯 해 영업이익률 표만 보면 이 회사가 매우 매력적으로 보이는데, 그 표는 이 회사 이야기의 절반도 안 되기 때문이다.

내 가설이 깨지는 자리와 그때 내가 하는 일

조건 하나, 손익에 거는 것

2026년 3분기 보고서에서 3분기 단독 영업손실이 100억 원 이하로 나오면 내 판단이 틀린 것이다. 법정 제출기한은 2026년 11월 16일(월)이다.

임계를 100억에 놓은 이유를 적어 둔다. 2026년 2분기 단독 영업손실이 153.69억이었으므로 100억 이하가 되려면 직전 분기 대비 34.9%(역산)를 줄여야 한다. 여기서 기준을 섞지 않도록 한 줄 덧붙인다. 회사가 말한 31% 개선은 전년 동기와의 비교이고, 내 34.9%는 직전 분기와의 비교다. 두 숫자는 나란히 놓을 수 없다.

직전 분기 기준으로만 보면 이 조건은 쉽지 않다. 2026년 1분기에서 2분기로 오면서 영업손실은 오히려 13.06%(역산) 늘었기 때문이다. 그러니 100억은 방향까지 되돌려야 닿는 자리다. 그래도 원리상 불가능하지는 않다. 회사가 밝힌 하반기 매출 706억에서 789억(역산)이 실제로 나오면 3분기 매출만으로도 상반기 분기 평균 228.83억(역산)을 크게 넘고, 운영비 감축이 예정대로 반영되면 산술적으로 도달할 수 있다. 이미 참인 조건도 아니고, 발화할 수 없는 조건도 아니다. 넘기 어려운 자리에 놓은 것은 의도한 것이다.

이 조건의 판정 자료는 분기보고서의 연결 손익계산서다. 회사가 작성하지만 양식과 계정 정의가 고정돼 있고, 검토 의견과 정정 이력이 따라붙는다.

발화하면 나는 이렇게 한다. 관망을 풀고, 가격을 보기 전에 3분기 판매비와관리비 세부 항목과 볼파라 인수로 들어온 해외 부문의 매출 인식 방식을 먼저 확인한다. 손실이 줄어든 자리가 매출인지 인건비인지 상각인지를 가르지 못하면 그 개선은 다음 분기까지 못 간다고 보기 때문이다.

조건 둘, 현금에 거는 것

2027년 3월에 나올 2026년 사업보고서에서 연간 영업활동현금흐름이 마이너스 300억 원보다 얕음면 내 판단이 틀린 것이다.

상반기에 218.28억이 나갔으므로 이 조건은 하반기에 빠져나가는 현금을 81.72억(역산) 이하로 요구한다. 2026년 2분기 단독으로 나간 127.43억의 64.1%(역산)에 해당한다. 조건의 임계인 연간 300억 자체는 2025년 한 해에 나간 551.76억의 54.4%(역산)다. 손익이 아니라 현금으로 같은 질문을 다시 던지는 조건이다. 손익계산서의 개선이 회수 조건 변경이나 비용 이연 같은 회계상의 이동이었다면 이 조건은 발화하지 않는다.

이 조건의 판정 자료는 현금흐름표다. 여기에도 회사의 정의 재량은 거의 없다.

발화하면 나는 이렇게 한다. 이 회사를 매출 대비 값으로 재는 것을 그만두고 현금 대비 값으로 다시 잰다. 현금이 도는 회사와 안 도는 회사는 같은 배수 체계에 놓을 수 없다고 보기 때문이다.

두 조건이 다 판정 불가일 때

3분기 보고서가 늦어지거나 계정 재분류로 비교가 불가능해지면, 나는 2027년 3월 사업보고서까지 기다린다. 그리고 기다린다는 사실을 그때 글에 적어 둔다. 조건이 발화하지 않은 것과 판정할 수 없었던 것은 다른 결과인데, 이걸 구분해 두지 않으면 몇 달 뒤의 나는 침묵을 부정으로 읽게 된다.

두 조건의 만료 시점은 2027년 3월 2026년 사업보고서다. 그때까지 어느 것도 발화하지 않으면 내 관망은 관망인 채로 유지된다. 이 회사에 대해 지금 내가 가진 가장 정직한 문장은 이것이다. 개선은 진짜이고, 그 개선을 산 돈은 주주에게서 왔으며, 다음 개선을 살 돈이 어디서 올지는 아직 안 정해졌다.

같은 산업의 다른 자리를 볼 때는 영업이익과 순이익이 서로 다른 폭으로 움직이던 소프트웨어 회사를 함께 놓고 봤다. 손익계산서의 어느 줄을 축으로 삼느냐가 결론을 바꾸는 회사가 생각보다 많다.

본문의 가격과 배수는 2026년 9월 3일(목) 종가 기준으로 내가 작성 시점에 확인한 값이다. 이 글은 확인 시점보다 늦게 공개될 수 있고, 그 시차만큼 실제 시세와 다를 수 있다. 지표는 키움 데이터를 쓰는 지표 데이터베이스에서 2026년 9월 4일(금) 새벽에 조회했다. 원화가 이 글의 기준 통화이고, 달러 환산이 필요한 자리에서는 같은 날 서울외환시장 종가인 1달러당 1,359.3원을 개략값으로 썼다. 재무 수치는 전자공시시스템에 제출된 연결재무제표를 따랐고, 역산이라고 표시한 값은 원문에 없어 내가 직접 계산한 것이다.

참고한 곳: 회사 상반기 실적 자료(2026년 8월 11일) · 청년의사 상반기 실적 보도 · 디지털투데이 1차 발행가액 확정 보도 · 디지털타임스 유상증자 보도 · 비즈한국 전환사채 조기상환 관련 보도 · 뉴스웨이 청약 결과 보도 · 위즈리포트 기업정보 · 알파스퀘어 종목 화면 · 인베스팅닷컴 종목 화면 · 머니투데이 9월 3일 환율 마감

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