대상 주가, 2025년 적자를 만든 숫자가 1,412억 틀렸다

대상 주가를 다시 열어보게 만든 것은 같은 항목에 적힌 두 숫자다. 대상(001680)이 2025년 결산에서 적어 넣은 금액은 3,753억 원이고, 공정거래위원회가 2026년 7월 7일(화) 이 회사에 실제로 부과한 금액은 2,341억 원이다. 차이는 1,412억 원이다.

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대상 주가를 보기 전에 갈라야 할 두 숫자

내가 이 회사를 다시 열어본 이유는 화면에 뜬 값들이 서로 어울리지 않아서였다. 2025년 매출 4조 4,013억 원은 이 회사 역사상 가장 큰 금액이고, 영업이익은 1,692억 원 흑자다. 그런데 같은 해 당기순손실이 3,030억 원이다(DART 연결, 2026년 3월 27일(금) 제출 사업보고서 기준). 영업이익 아래에서 4,723억 원이 사라졌다는 뜻이다(역산).

이 회사에 관한 기사 대부분은 여기까지만 적는다. 사상 최대 매출과 적자 전환을 한 문장에 붙여 놓고, 원인으로 소재부문 부진과 담합 과징금을 함께 적는다. 나는 그 두 가지를 갈라야 한다고 봤다. 하나는 실제로 벌어진 일이고, 다른 하나는 아직 벌어지지 않은 일에 대한 회사의 추정이었기 때문이다.

대상 주가가 딛고 선 3,753억은 회사가 스스로 적었다

2025년 결산에서 이 회사의 기타유동충당부채는 3,846억 원으로 늘었다. 2024년 같은 항목은 96억 원이었다(블로터 2026년 4월 16일(목) 보도). 이 가운데 3,753억 원이 공정위의 부당 공동행위 조사에 따른 과징금 예상액이다. 회사는 계정과목에 “그 밖의 기타충당부채”로 적어 넣었다.

중요한 것은 이 숫자의 성격이다. 그 시점에 공정위는 아직 아무것도 부과하지 않았다. 회사가 조사 진행 상황을 보고 스스로 금액을 잡아 미리 비용으로 처리한 것이다. 내가 보기에 이건 회계적으로 보수적인 처리이고, 그 점에서는 회사를 나쁘게 볼 이유가 없다. 다만 그 결과로 2025년 손익계산서에 실린 순손실은 앞으로 나갈 것이라고 회사가 예상한 돈이 되었다. 그해에 실제로 빠져나간 현금은 아니다.

분기로 갈라 보면 이게 더 분명해진다. 2025년 1분기부터 3분기까지 이 회사의 단일분기 순이익은 각각 284억 원, 182억 원, 223억 원이었다. 세 분기 모두 흑자다. 그리고 4분기 단일 순손실이 3,720억 원이다(연간에서 3분기 누계를 뺀 값, 역산). 계상액 3,753억 원의 99.15%에 해당한다. 그 분기의 손실은 사실상 이 한 항목이다.

2026년 7월 7일, 공정거래위원회가 정한 값

공정위는 2026년 7월 7일(화) 전분·전분당 가격 담합 사건을 의결했다. 담합 기간은 2018년 5월부터 2025년 10월까지 7년 5개월, 횟수는 13차례이며, 방식은 “판매가격의 인상·인하 폭과 시기를 조율”한 것이다. 4개 사에 부과된 과징금 총액은 7,476억 원으로 이 유형에서 역대 최대다(더팩트 2026년 7월 9일(목) 보도).

네 회사 금액을 더하면 7,475억 원으로 보도된 총액 7,476억 원과 1억 원 차이가 난다. 각 사 금액이 반올림된 것으로 보이며, 나는 원 단위 의결서를 대조하지 못했다.

대상의 2,341억 원은 총액의 31.31%로 4개 사 중 가장 크다(역산). 그런데 이 회사가 2025년에 잡아 둔 3,753억 원은 그보다 60.32% 큰 금액이다(역산). 차이 1,412억 원은 계상액의 37.62%다. 더팩트는 이를 두고 “대상은 과징금 액수를 최대치로 산정해 수습이 가능”하다고 적었는데, 나도 같은 방향으로 읽는다.

같은 사건에 걸린 코스맥스에서 ROE의 출처를 갈라 봤던 것처럼, 여기서도 겉으로 드러난 한 숫자가 어디서 왔는지를 먼저 확인해야 한다고 봤다. 다만 그때는 재무 구조가 만든 값이었고, 이번은 회사가 손으로 적어 넣은 예상치라는 점이 다르다.

대상 주가 화면은 아직 첫 번째 값 위에 서 있다

2026년 8월 11일(화) 종가는 18,320원이다. 이 가격에 발행주식수 34,648,884주를 곱하면 시가총액은 6,347.68억 원이 된다(역산). 250일 장중 고가 24,700원의 74.17%이고, 같은 창의 저가 15,880원보다 15.37% 위다(모두 8월 11일 종가로 계산). 종가 기준으로는 2026년 2월 23일(월) 24,000원이 고점이었고 6월 26일(금) 15,980원이 저점이었으며, 지금은 고점 대비 25.83% 아래다.

내가 쓰는 지표 화면(키움 데이터, 갱신 시각 2026년 8월 10일 20시 12분)은 8월 10일 종가 18,370원을 기준가로 잡고 있다. 시가총액 6,365억 원, PBR 0.62배, 배당수익률 4.58%는 그 기준가에서 나온 값이다. 나는 본문의 가격 관련 계산을 전부 8월 11일 종가 18,320원으로 다시 했고, 벤더가 산출한 칸은 위와 같이 따로 밝혀 둔다. 두 값의 차이는 0.27%라 결론을 바꾸지 않지만, 어느 날의 가격인지를 적지 않으면 나중에 내가 나를 못 믿는다.

문제는 가격이 아니라 그 옆 칸들이다. ROE −24.4%, EPS −8,447원, PER 산출불가, 7대 지표 체크리스트 43점(3/7 통과). 이 값들은 전부 직전 열두 달 실적을 물고 있고, 그 열두 달 안에 2025년 4분기가 들어 있다. 즉 화면에 뜬 수익성 지표는 여전히 3,753억 원짜리 세계에 있다. 2026년 7월 7일(화)에 정해진 2,341억 원은 아직 어느 칸에도 반영되지 않았다.

부채 쪽도 같은 방식으로 봐야 한다. 부채비율은 2024년 142.46%에서 2025년 217.17%로 74.71%p 올랐고, 2026년 1분기 말에는 232.86%다. 그런데 부채가 늘어서 오른 것만은 아니다. 부채는 2조 622억 원에서 2조 3,821억 원으로 3,199억 원 늘었고, 자본은 1조 4,475억 원에서 1조 969억 원으로 3,506억 원 줄었다. 2024년 자본을 그대로 두고 부채만 늘렸다고 가정하면 비율은 164.56%가 되고, 부채를 그대로 두고 자본만 줄였다고 가정하면 188.00%가 된다(둘 다 역산). 후자가 22.10%p 대 45.54%p로 두 배 넘게 크다. 부채비율 상승의 절반 이상은 회사가 돈을 더 빌려서가 아니라 충당부채가 자본을 깎아서 생겼다.

증권가가 2026년에 대해 내놓은 범위

2026년 1분기 실적은 이미 나와 있다. 매출 1조 1,098억 원(전년 동기 대비 1.82% 감소), 영업이익 570억 원(0.46% 감소), 순이익 326억 원(14.77% 증가)이다(DART 연결, 2026년 5월 15일(금) 제출 분기보고서). 영업이익률 5.14%는 2025년 1분기 5.07%보다 조금 높고, 2022년 이후 1분기 가운데 가장 높다. 회사는 “캐시카우 제품을 중심으로 영업을 강화하고 벨류체인 최적화를 통한 수익성 확보에 전력을 다할 것”이라고 밝혔다(디지털데일리 2026년 5월 16일(토) 보도).

앞을 보는 숫자는 얇다. 뉴스웨이는 2026년 7월 31일(금) 기사에서 복수 증권사 추정을 모아 2026년 2분기 연결 매출 1조 700억~1조 1,100억 원, 영업이익 370억~410억 원을 제시했고, 연간 영업이익은 전년(1,693억 원)보다 소폭 개선될 것으로 전했다. 다만 이 기사는 증권사를 실명으로 밝히지 않았다. 실명으로 확인한 것은 하나증권이 2025년 12월 11일 낸 기업분석 리포트 한 건인데, 제목이 “소재의 부진, 3Q25 Re: 당사 추정치 하회”라는 것까지만 확인했고 본문은 접근이 막혀 수치를 옮기지 못했다. 내가 쓰는 지표 도구의 forward_eps·forward_per·peer_multiple은 이번에도 전부 비어 있다.

그래서 이 글의 포워드 시각은 매체를 거친 익명 범위 하나와 제목만 확인한 리포트 한 건이 전부다. 이 종목의 셀사이드 커버리지가 그만큼 얇다는 뜻이고, 나는 그 얇음을 감춘 채 숫자를 늘리지 않기로 했다.

2026년 3월에 나는 이 회사를 한 번 지나쳤다. 결산 기사 제목에 “적자전환” 네 글자가 있는 것을 보고 창을 닫았고, 그때 사업보고서를 열어봤다면 4분기 단일 순손실이 3,720억 원인데 1~3분기가 전부 흑자였다는 것을 다섯 달 먼저 알 수 있었다. 헤드라인은 연간 단위로 쓰이고 회계 사건은 분기 단위로 일어난다. 그 사이의 거리를 나는 다섯 달어치 늦게 배웠다.

대상 주가와 같은 옥수수를 가는 회사

이 사건이 소재부문 부진을 가리는 것을 피하려고 나는 밖에서 비교 상대를 하나 골랐다. 미국의 인그리디언(Ingredion, NYSE: INGR)이다. 이 회사도 옥수수를 갈아 전분과 감미료를 만들고, 담합 사건에는 걸려 있지 않다. 내가 궁금했던 것은 대상 소재부문의 부진이 이 사건 때문인가, 아니면 이 사건과 무관하게 세계 전체가 그런가였다.

인그리디언은 2026년 8월 6일(목) 2분기 실적을 냈다. 순매출은 18억 5,000만 달러로 1% 늘었고, 보고 기준 영업이익은 1억 8,800만 달러로 31% 줄었다. 보고 기준 영업이익률은 10.2%로 전년 동기 14.8%에서 내려왔다. 이 회사에서 대상 소재부문과 가장 가까운 부문은 미국·캐나다 식품산업소재(Food & Industrial Ingredients—U.S./Canada)인데, 매출 4억 8,800만 달러로 7% 줄었고 영업이익은 5,800만 달러로 33% 줄었다. 부문 영업이익률은 11.89%다(역산).

결론은 간단하다. 옥수수를 가는 사업은 지금 한국 밖에서도 이익이 줄고 있다. 대상 소재부문의 라이신·전분당 부진을 과징금 사건으로 설명하면 틀린다. 두 가지는 같은 해에 겹쳤을 뿐 다른 원인이다. 이 비교를 넣은 이유는 내 논지에 울타리를 치기 위해서다. 충당부채 초과분이 되돌아온다 해도 소재부문이 벌어들이는 힘이 회복되는 것은 아니다.

피어 비교의 한계 세 가지를 밝혀 둔다. 인그리디언은 12월 결산이라 분기 구간은 맞지만 제품 구성이 다르고, 대상은 식품부문이 매출의 절반 이상인 반면 인그리디언은 소재 전업에 가깝다. 그리고 나는 인그리디언의 원문 10-Q를 대조하지 않고 회사 보도자료 수치만 썼다.

내 논지를 반박하는 여덟 가지

1. 과징금은 결국 현금으로 나간다. 초과 계상분이 되돌아온다 해도 2,341억 원은 실제로 납부해야 하는 돈이다. 시가총액 6,347억 원의 36.88%에 해당하고, 2025년 영업이익 1,692억 원의 138.29%다(둘 다 역산). 회계 처리가 미뤄졌을 뿐 부담이 사라진 게 아니다.

2. 환입 시점을 나는 모른다. 공정위 의결은 2026년 7월 7일(화)이고 2분기는 6월 30일에 끝났다. 이게 보고기간 후 사건 중 수정을 요하는 쪽인지 아닌지는 회계 판단이라 내가 단정할 수 없다. 2분기에 반영될 수도, 3분기로 넘어갈 수도 있다.

3. 대상이 소송으로 가면 그림이 달라진다. 삼양사와 대한제당은 이미 행정소송에 들어가 납부를 중단했고 2026년 8월 말부터 재판 절차가 시작된다. 대상이 같은 길을 택하면 충당부채는 오히려 유지되거나 소송 비용이 더해질 수 있다.

4. 4분기 값은 내가 계산한 것이다. 2025년 4분기 단일 순손실 3,720억 원은 연간에서 3분기 누계를 뺀 값이고, 원공시에 그 숫자가 그대로 적혀 있는 것은 아니다. 이 글에서 원문으로 대조하지 못한 값은 이것이다.

5. 더팩트가 쓴 비율의 기준을 나는 확인하지 못했다. 그 기사는 대상의 과징금이 영업이익의 155.5%라며 영업이익을 1,505억 원으로 적었다. DART 연결 영업이익은 1,692억 원이고 그것으로 계산하면 138.29%다(역산). 별도 기준이거나 다른 연도일 수 있는데 확정하지 못해 두 값을 같이 적는다.

6. 2024년 순이익도 출처마다 다르다. CEO스코어데일리는 2026년 4월 16일(목) 기사에서 순이익 757억 원에서 순손실 3,031억 원으로 전환했다고 적었고, DART 연결 2024년 순이익은 966억 원이다. 지배주주 기준 여부를 확정하지 못해 그대로 병기한다.

7. 사법 리스크는 회계에 안 잡힌다. 임정배 대표에 대한 구속영장은 서울중앙지법 이지영 영장전담 부장판사가 “혐의 소명이 부족하고 방어권 보장이 필요”하다며 기각했지만(허프포스트코리아 2026년 3월 31일(화) 및 CEO스코어데일리 보도), 형사 절차 자체가 끝난 것은 아니다. 담합이 확정되면 거래처의 손해배상 청구가 뒤따를 수 있고 그건 아직 어느 숫자에도 없다.

8. 내 논지는 소재부문 부진을 설명하지 못한다. 앞의 인그리디언 대조가 보여주듯 라이신·전분당 수익성 악화는 이 사건과 별개이며, 영업이익 자체가 2024년 1,769억 원에서 2025년 1,692억 원으로 4.33% 줄었다. 충당부채 이야기를 아무리 정확히 해도 이 감소는 남는다.

내가 대상 주가 계산에서 뺀 값들

화면에 있지만 이번 판단에 넣지 않은 것들과, 왜 뺐는지를 적어 둔다.

EPS와 PER 계열

화면 EPS는 −8,447원이고 PER은 산출불가다. 직전 네 분기 순이익을 더하면 −2,988.90억 원이 나오는데(2025년 2분기 182.09 + 3분기 223.68 + 4분기 −3,720.94 + 2026년 1분기 326.27), 이걸 발행주식수로 나누면 −8,626원으로 화면 값과 2.08% 벌어진다. 지배주주 기준이 섞인 것으로 보이지만 확정하지 못했다. 어차피 나누기 전의 값에 2025년 4분기가 들어 있는 한 이 계열은 지금 아무것도 알려주지 않는다. 겉모습은 영업이익과 순이익이 반대 방향으로 움직인 강원랜드와 닮았다. 다만 저쪽은 금융자산 평가이익이 순이익을 밀어 올린 경우였고, 여기는 아직 나가지 않은 돈이 순손실을 만든 경우다.

배당

주당 배당금 850원이고 화면 배당수익률은 4.58%다. 다만 8월 11일 종가로 계산하면 4.64%, 8월 10일 종가로는 4.63%가 나와 세 값이 다 다르다. 벤더의 배당 갱신 시각이 2026년 8월 8일이라 또 다른 기준가를 쓴 것으로 보인다. 배당은 이번 논지와 방향도 다르다. 이 글의 질문은 회사가 적어 넣은 예상치가 맞았는가이고, 얼마를 나눠 줬는가는 그 답이 나온 뒤에 볼 문제다.

시장·섹터 대비 수익률

1년 창(2025년 8월 11일~2026년 8월 11일, 244거래일)에서 이 종목은 22.7% 내렸고 코스피는 97.88% 올랐으며 식품 섹터는 10.06% 내렸다. 시장 대비 120.58%p 완패, 섹터 대비 12.64%p 열위다. 섹터 내 77종목 중 54위이고 베타는 0.131이다. 초과수익을 갈라 보면 섹터 기여가 89.5%로 이 종목이 진 것보다 섹터가 진 것이 훨씬 크다. 논지와 직접 이어지지 않아 여기에만 적는다.

EBITDA와 현금흐름

지표 화면의 ebitda 값 57,011(백만 원)은 2026년 1분기 영업이익 570.11억 원과 정확히 같은 값이다. 감가상각비가 더해지지 않았다는 뜻이므로 쓰지 않았다. 반면 영업활동현금흐름은 2025년 1,881억 원으로 2024년 1,877억 원과 거의 같고, 잉여현금흐름도 509억 원으로 전년 398억 원보다 늘었다. 손익계산서가 무너진 해에 현금흐름표는 무너지지 않았다는 뜻인데, 이건 충당부채가 현금 지출이 아니라는 사실의 다른 표현일 뿐이라 논지로 세우지 않았다. 참고로 블로터는 같은 해 잉여현금흐름을 472억 원으로 적었다.

이자보상배율

화면의 이자보상배율 2.63배는 2026년 1분기 영업이익 570.11억 원을 같은 분기 이자비용 216.99억 원으로 나눈 값이다(역산). 연간으로 계산하면 2025년은 2.21배다. 참고로 2025년 이자비용 767억 원은 2024년 983억 원보다 21.99% 줄었다. 부채비율이 오른 해에 이자비용은 오히려 줄었다는 뜻인데, 이 대비는 다른 종목에서 이미 다뤘고 이번 논지와도 어긋나 넣지 않았다.

자본금과 액면가

자본금 346억 원을 발행주식수 34,648,884주로 나누면 998.6원이 나와 액면가 1,000원에 가깝지만 정확히 떨어지지 않는다. 이 회사는 우선주가 따로 상장돼 있어 자본금에 그 지분이 섞인다. 나는 우선주 발행주식수를 따로 확인하지 못해 이 대조를 닫지 못했다. 주식수 자체는 split_detected가 거짓이고 직전 6개월 안의 무상증자·액면분할·자사주 소각 공시를 찾지 못해 변동이 없는 것으로 봤다.

대상 주가를 두고 내가 받는 질문

Q. 초과 계상분 1,412억 원이 그대로 이익이 되나?
그렇게 단순하지 않다. 세효과가 붙고, 회사가 소송을 택하면 금액이 그대로 남을 수도 있다. 다만 크기를 짐작해 보자면, 2025년에 처음부터 2,341억 원만 잡았다고 가정하고 세효과를 무시하면 그해 순손실은 3,030억 원이 아니라 1,618억 원이 된다(역산). 여전히 적자지만 절반 가까이 줄어든다.

Q. 그럼 지금이 싼 건가?
나는 그 판단을 하지 않았다. 싸다고 말하려면 이익 수치가 있어야 하는데, 이 회사의 직전 열두 달 이익은 아직 회사의 추정치를 담고 있어서 그 위에 배수를 얹는 순간 계산이 틀린다. PBR 0.62배(8월 10일 기준가)만 남는데 자본 자체가 충당부채로 3,506억 원 깎인 상태라 그것도 그대로 쓰기 어렵다.

Q. 소재부문이 회복되면 되는 것 아닌가?
그건 별개의 질문이고 답도 다르다. 인그리디언의 미국·캐나다 부문이 같은 분기에 영업이익 33% 감소를 냈다는 것은 이 부진이 한국 기업 하나의 문제가 아니라는 뜻이다. 나는 소재부문 회복을 이 글의 근거로 삼지 않았다.

Q. 2026년 8월 14일(금)에 뭐가 나오나?
반기보고서 법정 제출 기한이다. 내가 펼칠 곳은 실적 표가 아닌 충당부채 주석이다. 3,846억 원이었던 기타유동충당부채가 얼마로 적혀 있는지, 그리고 7월 7일 의결이 보고기간 후 사건으로 어떻게 다뤄졌는지가 거기 나온다. 그날 아무 변화가 없으면 3분기로 넘어간 것이다.

대상 주가를 나는 아직 계산하지 않았다

나는 이 종목을 갖고 있지 않고 주문도 넣지 않았다. 그리고 이 글에서 싸다거나 비싸다고 적지 않았다. 판단을 미뤄 둔 것이 아니라 계산 자체를 시작할 수 없었기 때문이다. 이익으로 값을 매기려면 이익 숫자가 확정돼 있어야 하는데 이 회사의 직전 열두 달 이익에는 회사가 스스로 적어 넣은 3,753억 원이 들어 있고, 그 3,753억 원에 대한 답이 2026년 7월 7일(화)에 2,341억 원으로 나왔다. 확정되지 않은 값 위에 배수를 얹는 일을 나는 하지 않기로 했다.

그래서 내가 기다리는 쪽은 실적보다 회계 처리다. 2026년 8월 14일(금) 반기보고서에서 기타유동충당부채가 3,846억 원에서 얼마로 바뀌는지, 그리고 그 변동이 손익계산서 어디에 실리는지를 확인하면 그때부터 이 회사의 이익을 숫자로 다룰 수 있다. 만약 그날 이후에도 충당부채가 그대로 남아 있고 회사가 행정소송을 택했다는 공시가 나오면, 내 전제 자체가 무너진다. 그 경우 이 글의 1,412억 원은 되돌아올 돈에서 법정에서 다툴 금액으로 성격이 바뀌고, 나는 다시 처음부터 봐야 한다.

본문의 가격과 지표는 2026년 8월 11일(화) 종가 18,320원 기준으로 작성 시점에 확인한 값이다. 발행 시점과 시차가 있어 실제 시세와 다를 수 있다. 재무 수치는 DART 연결 기준이며 억 원 단위로 반올림했다. 지표 일부는 키움 데이터(갱신 2026년 8월 10일)를 썼고 그 경우 기준가가 8월 10일 종가 18,370원이라는 점을 본문에 밝혔다. 달러 환산이 필요한 독자를 위해 적어 두면 이 글의 원화 금액은 8월 11일 서울외환시장 종가 1,415.9원/달러로 환산할 수 있으며, 이는 참고용 개략값이다. 원화가 이 글의 기준 통화다.

출처: 금융감독원 전자공시시스템(DART) 사업보고서·분기보고서 · 더팩트 2026년 7월 9일(목) · 블로터 2026년 4월 16일(목) · CEO스코어데일리 2026년 4월 16일(목) · 허프포스트코리아 2026년 3월 31일(화) · 뉴스웨이 2026년 7월 31일(금) · 디지털데일리 2026년 5월 16일(토) · 인그리디언 2026년 2분기 실적 발표 · 서울파이낸스 환율 마감 2026년 8월 11일(화)

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